对于普通投资者来说，结构性票据似乎是非常有意义的。投资银行宣传结构性票据是一种理想的工具，可以帮助您从股市表现优异中获益，同时保护您免受市场表现不佳的影响。

谁不想在下行保护的情况下获得上行潜力？然而，投资银行（在许多方面，它们只是销售和营销机器，致力于把你从你的钱中分离出来）并不会透露这种保护的成本通常大于收益。但这并不是你在结构性债券上面临的唯一投资风险。让我们仔细看看这些投资。

关键要点

• 投资银行发行结构性票据，这是一种带有嵌入式衍生工具的债务。
• 衍生工具的价值来源于标的资产或资产组，也称为基准。
• 投资银行声称，结构性债券提供资产多样化、从股市表现中获益的能力以及下行保护。
• 结构性票据的一个主要缺点是，如果发行债券的投资银行丧失其债务，投资者必须承担重大的信用风险，2008年雷曼兄弟倒闭就是一个例子。
• 结构性票据的其他缺点还有赎回风险、缺乏流动性和定价不准确。

什么是有条理的笔记(a structured note)？

结构性票据是一种债务，基本上类似于发行投资银行的借据，内含衍生工具。换句话说，它通过衍生工具投资资产。带有期权合约的五年期债券就是一种结构性票据的例子。

结构化票据可以跟踪一篮子股票、一只股票、一个股票指数、商品、货币、利率等等。例如，您可以有一个结构化票据，它的性能来自S&amp；标准普尔500指数；新兴市场核心指数，或两者兼而有之。这些组合几乎是无限的，只要它们符合这样一个概念：从资产的上行潜力中获益，同时也限制了对其下行的敞口。如果投资银行能卖掉它，他们会做出你能想到的任何***。

什么是结构化票据的优点(the advantages of structured notes)？

投资银行在广告中称，结构性票据除了提供整体资产多元化外，还可以使特定的投资产品和证券类型多样化。我希望没有人相信这是有道理的，因为事实并非如此。有过度多样化之说，也有毫无意义的多样化之说。结构化票据是后者。

投资银行也经常做广告，称结构性票据允许你获得只有机构才能获得或普通投资者难以获得的资产类别。但在当今的投资环境中，通过共同基金、交易所买卖基金（etf）、交易所买卖债券（etn）等投资几乎任何东西都很容易。除此之外，你认为投资一套复杂的衍生工具（结构性票据）容易获得吗？

唯一有意义的好处是结构化票据可以有定制的支付和风险敞口。有些票据宣传投资回报很少或没有本金风险。其他债券在有或无本金保护的区间市场提供高回报。尽管如此，其他债券仍在兜售在低回报环境下创造更高收益的替代品。不管你怎么想，衍生品都能让结构性票据与任何特定的市场或经济预测保持一致。

此外，固有的杠杆作用允许衍生工具的回报高于或低于其基础资产。当然，必须要有取舍，因为在一个地方增加一个好处肯定会在另一个地方减少好处。你肯定知道，天下没有免费的午餐。如果真有这样的事情，投资银行肯定不会和你分享。

什么是结构化票据的缺点(the disadvantages of structured notes)？

信用风险

如果你投资于结构性票据，那么你有持有到到期的意图。理论上这听起来不错，但你研究过票据发行人的信誉吗？与任何借据、贷款或其他类型的债务一样，您承担发行投资银行可能陷入困境并丧失其义务的风险。

如果这种情况发生，基础衍生品可以获得正回报，而这些债券可能仍然一文不值，这正是2008年雷曼兄弟结构性债券崩溃时投资者所经历的情况。结构性票据在市场风险之上增加了一层信用风险。千万不要以为仅仅因为银行是个大牌，风险就不存在了。

流动性不足

结构性票据发行后很少在二级市场交易，这意味着它们的流动性极低。如果你确实因为个人原因或市场崩溃而需要退出，那么你提前退出的唯一选择就是卖给原发行人，而原发行人会知道你陷入困境。

如果你需要在到期前**你的结构性票据，假设原始发行人愿意或有兴趣向你报价，他们不太可能给你一个好的价格。

定价不准确

由于结构性票据在发行后不进行交易，因此每日准确定价的几率非常低。价格通常由一个矩阵来计算，这个矩阵与资产净值有很大的不同。矩阵定价本质上是一种最佳猜测方法。你猜谁来猜？对，原始发行人。

你需要知道的其他风险

看涨期权风险是许多投资者忽视的另一个因素。对于某些结构性票据，发行人有可能在到期前赎回票据，而不考虑价格。这意味着投资者有可能被迫接受远低于面值的价格。

风险不止于此。你还得考虑税收因素。由于结构性票据被视为债务工具的支付，投资者将负责为其支付年度税款，即使该票据尚未到期，并且他们没有收到任何现金。除此之外，**时，它们将被视为普通收入，而不是资本收益（或损失）。

就价格而言，你可能会为结构性票据支付过高的价格，这与发行人的销售、结构化和对冲成本有关。

拉开窗帘

如果你不关心信用风险、定价或流动性呢？结构化票据划算吗？鉴于结构化票据的极端复杂性和多样性，我们将把重点限制在最常见的类型，即缓冲返回增强型票据（BREN）。缓冲意味着它提供了一些但不完全的下行保护。回报增强意味着它利用了市场回报的上升。布伦原油被认为是预测市场表现疲弱但同时又担心市场下跌的投资者的理想选择。这听起来太好了，不可能是真的，这当然是真的。

结构化票据示例

与摩根士丹利资本国际新兴市场价格指数挂钩的布伦就是一个很好的例子。这种特殊的证券是一种18个月期的债券，向上提供200%的杠杆率，向下提供10%的缓冲，业绩上限为24%。例如，在上行方面，如果18个月期间的价格指数为10%，则该票据的回报率为20%。24%的上限意味着无论指数有多高，你能在纸币上赚的最多是24%。

在下跌方面，如果价格指数下跌-10%，债券将持平，100%的本金回报。如果价格指数下跌了50%，那么纸币就会下跌40%。我承认这听起来相当不错，除非你考虑到上限和排除股息。下图显示了1988年12月至2009年期间，该证券相对于基准的表现。

了解指数与布伦绩效

首先，请注意标有“封顶”的区域图中显示了24%的上限限制了票据相对于基准的表现多少倍。例如，该指数截至2000年2月的18个月回报率为107.1%，而债券的上限为24%。第二，注意标有“保护”的区域，看看缓冲区能保护下行线免受损失的能力有多小？

例如，截至2001年9月的18个月指数回报率为-49.7%，而票据回报率为-39.7%，这是由于10%的缓冲。是的，债券表现更好，但-39.7%的跌幅似乎很难保护下跌。更重要的是，这两个时期所显示的是，该票据放弃了83.1%（107.1%-24%），在下跌时节省了10%，这似乎是一个相当糟糕的交易。

特别注意事项

请记住，该票据基于摩根士丹利资本国际新兴市场价格指数，该指数不包括股息。如果你通过共同基金或ETF直接投资MSCI新兴市场指数，你将在18个月内对这些股息进行再投资。这是一笔巨大的交易，大多数被散户投资者忽视，而投行却很少提及。

例如，从1988年到2009年9月，新兴价格指数的18个月平均回报率为18%。新兴总回报指数（价格指数，包括股息）18个月的平均回报率为22.4%。因此，正确比较结构性票据表现的不是价格指数，而是总回报指数。

最后，我们需要了解10%的缓冲提供了多少下行保护，考虑到有多少上行被放弃。回顾1988年10月至2009年9月这段时间，缓冲区平均只能为您节省6.6%，而不是10%。为什么？股息会降低缓冲区的值。例如，截至2001年7月的18个月期间，摩根士丹利资本国际新兴市场总回报指数为-36.4%，摩根士丹利资本国际新兴市场价格指数为-38.6%，因此结构性票据为-28.6%。因此，在这18个月里，10%的缓冲值仅为7.8%（36.4%-28.6%），而仅仅是直接投资于指数。

底线

结构性票据很复杂，并不总是为了普通个人投资者的最大利益而设计的。风险/回报率很低。投资银行提供的插图和例子总是突出和夸大最好的特点，而淡化其局限性和缺点。事实是，从历史的角度来看，这些票据的下行保护是有限的，同时上行潜力也是有限的。现在再加上一个事实，即没有股息可以帮助缓解下跌的痛苦。

如果你仍然选择结构性票据，一定要调查费用和成本、估计价值、到期日、是否有赎回功能、支付结构、税务影响以及发行人的信誉。